SARS-Cov-2, le cygne noir ou la puissance de l’imprévisible. Actualités financières des groupes de laboratoires de biologie médicale

Après une longue période sans nouvelle publication, crise Covid oblige, l’heure est enfin venue de faire un point sur l’actualité des laboratoires de biologie médicale.

Contrairement à ce à quoi l’on pouvait s’attendre il y a un an (le retour à une certaine modération des financements et des rachats de SEL de laboratoires dans un contexte de récession économique majeure), les politiques monétaires mondiales expansionnistes menées par les banques centrales en réaction à la crise sanitaire associée à la faiblesse des taux d’intérêt continuent au contraire de surstimuler l’offre et la demande de titres de dette des entreprises, y compris endettée/risquée.

En conséquence, le modèle des groupes financiarisés de laboratoires fondant leur modèle de croissance sur les fusions acquisitions via la levée continue de dette LBO continue de prospérer. Refinancement à coup de milliards, entrée en bourse, rien ne semble pouvoir tempérer et stabiliser la course effrénée des rachats, dans une fuite en avant aussi vide de sens que fascinante. D’autant que la manne des tests Covid est quasi providentielle. Alors qu’on prévoyait un tassement du niveau de valorisation des parts de laboratoire, ils n’ont jamais été si élevés au sein de ce secteur en voie de consolidation finale.

Pour celles et ceux qui prendraient le train en marche, le nombre total de sociétés exploitant des laboratoires de biologie médicale est ainsi passé de 5 000 en 2008 à environ 400 aujourd’hui. Financée par l’arrivée de fonds d’investissements (PAI, Cinven, Partners, PSP,…) constituant un environnement financier très favorable et la nécessité imposée de maitrise des dépenses de santé, cette consolidation à marche forcée se traduit par l’émergence d’importants groupes tels que Biogroup, Cerba, Inovie, Synlab, Eurofins… dont les chiffres d’affaires annuels dépassent les 200 M€, et dans lesquels les biologistes médicaux ne sont plus les actionnaires majoritaires.

Aujourd’hui, 40 % du marché est entre les mains de trois acteurs : Biogroup, Cerba et Inovie. Puis viennent Synlab, Unilabs ou Eurofins, qui sont des laboratoires généralistes dont les activités de santé humaine ne représentent qu’une partie du chiffre d’affaires.

Les laboratoires encore indépendants représentent encore 30 à 35% du marché.
Refinancement de dette représentant plusieurs années de chiffre d’affaires cumulée pour le secteur, entrée en bourse, en l’espace d’un an et demi de crise sanitaire, quelles ont été les grandes évolutions des groupes de biologie médicale privée, les tendances actuelles en matière de consolidation et refinancement, la place que peuvent espérer conserver les indépendants libéraux, c’est ce que nous allons tenter de passer en revue dans ce nouvel article de viedebio.

BIOGROUP


Nous l’évoquions il y a plus d’un an, la croissance externe de Biogroup se confirme comme exponentielle. En effet, en l’espace de 4 ans, le groupe est passé de 215 millions de CA à 1.3 milliard de CA en 2020 pour un total de 742 sites de laboratoires et 870 biologistes.
Pour financer sa croissance externe et ses acquisitions, Biogroup-LCD avait jusqu’en 2018 privilégié le recours à l’effet de levier auprès de fonds d’investissement (voir les précédents articles du blog pour plus de détails). Mais son endettement global déjà très élevé de 6.5 x EBE (5.5 x EBE sur la seule dette sénior) l’avait conduit à privilégier un partenaire de plus long terme, renforçant par la même occasion les fonds propres de son groupe.
Fin 2018, le groupe avait donc levé 180 millions d’euros à l’issue d’une augmentation de capital pour la Caisse de dépôt et placement du Québec (CDPQ) permettant au dirigeant-fondateur du groupe, Stéphane Eimer, de rester l’actionnaire majoritaire et ainsi de conserver, au côté de quelques collaborateurs associés, sa position de contrôle à l’issue de l’opération à la tête d’un CA de 400 millions d’euros.
Pour alimenter ses importants besoins de financement, Biogroup avait eu recours fin 2019 à un nouvel add-on de 240 millions d’€ sur son financement Term Loan B.
Ces liquidités et le soutien du pool d’obligataires composé de CDPQ, ActoMezz et EMZ s’avérait de toute évidence insuffisant, puisqu’en début d’année 2021, Biogroup a levé sur les marchés financiers dans la quasi indifférence générale la somme astronomique de 2,8 milliards d’euros.
Rapporté au chiffre d’affaires annuel de Biogroup (1.3 milliard d’euros), la somme peut sembler pharaonique mais elle est finalement assez logique puisque Biogroup a besoin de refinancer son endettement existant (estimé entre 1.5 et 2 milliards d’euros).

Dans le détail, l’emprunt de Biogroup se décompose en deux prêts.

  1. une émission de 800 millions d’euros d’obligations à haut rendement séniors sécurisées de maturité 2028 et assorties d’un taux d’intérêt fixe de 3,375 % et une émission d’un montant en principal de 250 millions d’euros d’obligations à haut rendement séniors de maturité 2029 et assorties d’un taux d’intérêt fixe de 5%.
    Cette dette est différente des dettes précédemment levées par Biogroup car elle représente sa première émission d’obligations à haut rendement. Elle a été levée auprès de fonds spécialisés dans le leveraged loans et high yield. Leurs caractéristiques sont le remboursement régulier (et non in fine comme précédemment) à coupon relativement élevé au regard de l’environnement de taux bas actuel. En conséquence, la charge des seuls intérêts de cette seule partie de dette représente déjà 40 millions d’euros annuel… Le point commun de ces financements « high yield » est qu’ils intéressent des entreprises de notation « speculative grade » (< BBB- sur l’échelle de Standard & Poor’s) c’est-à-dire des entreprises « risquées », fragilisées financièrement du fait de leur niveau d’endettement.
  2. un nouveau contrat de prêt senior term loan B dont le capital n’est dû qu’à terme (7 ans) souscrit par des investisseurs institutionnels dans le cadre d’opérations à fort effet de levier pour un montant de 1.721 milliard d’euros. Il est composé d’un montant en principal de 1 450 millions d’euros avec une maturité de sept ans et d’une ligne de crédit renouvelable d’un montant maximum en principal de 271 millions d’euros avec une maturité de 6,5 ans.

Dans son rapport de notation, Moody’s explique que depuis 2017, Biogroup a dépensé 3 milliards d’euros dans des acquisitions de laboratoires sur des valeurs de 10 à 12 fois l’EBE…lorsqu’une vente entre associés personnes physiques limitées par leur emprunt bancaire sur 10 ans se chiffre entre 4 et 7 fois l’EBE…

L’effet de levier ou la dette in fine

Environ 70% des moyens consacrés par le groupe dans les fusions/acquisitions ont été financés par l’effet de levier. Rappelons que depuis 2017, Biogroup a successivement absorbé BioParis Ouest (35 M€ de chiffre d’affaires), LCD (75 M€), Bioesterel (80 M€), Unilians (31 M€) et Les Laboratoires Associés (15 M€). 1.5 milliard d’euros a été mobilisé sur la seule année 2020, où Biogroup a signé en particulier plusieurs opérations majeures, avec Laborizon (100 laboratoires dans l’Ouest) selon Capital Finance, l’opération représenterait un montant compris entre 450 et 500 M€, soit plus de 10 fois l’Ebitda (bénéfice avant intérêts, impôts et amortissements), Dyomedea-Neolab (groupe lyonnais de 42 laboratoires), Biomélis, Réseau Bio et Sèvre Biologie (14 laboratoires en pays de la Loire), Biosaga (Val d’Oise et Yvelines).

Une alliance capitalistique avec un partenaire belge

Autre rachat d’intérêt, le groupe CMA Medina en Belgique (8 laboratoires et 25 centres de prélèvement pour un chiffre d’affaires de plus de 165 M€, représentant une part de marché proche de 25 % sur un échiquier national déjà largement consolidé en Belgique où le groupe possédé par la famille De Raedt-Verheyden bataille avec des acteurs du calibre de Synlab, de Cerba et de l’australien Sonic Healthcare). Le rapprochement entre le groupe tricolore et son homologue belge a été aussi en partie financé par de la dette (une nouvelle extension de son term-loan B, à hauteur de 536 M€, lors d’une émission menée sur le marché avec l’aide de JP Morgan, de Natixis et de Goldman Sachs avec une ligne de second-lien augmentée de 118 M€). A l’issue de cette opération et de la prise de participation minoritaire d’un nouveau fond (ICG) au capital de la société Biogroup, le contrôle majoritaire de celle-ci sera aux mains de Stéphane Eimer et de la famille De Raedt-Verheyden.
Cette frénésie de rachats s’apparente à une course de vitesse, au point que l’Autorité de la Concurrence, pourtant encline à la concentration et l’industrialisation du secteur de la biologie médicale, est à la peine pour valider certaines nouvelles cartographies, obligeant l’acquéreur à céder 7 laboratoires à Lyon et dans son agglomération et 3 sites très proches dans la campagne vendéenne, dont le choix peut laisser perplexe, ignorant les positions les plus dominantes dans des grandes villes à proximité.

Les suivants sur la liste de Biogroup devraient être le groupe Oriade-Noviale (CA de 100 M€, 55 sites, 3 plateaux techniques), dont le fief se situe à Grenoble. Ce processus d’enchères a aussi attiré Inovie (qui vient de s’engager sur un premier LBO avec Ardian, nous y reviendrons) ainsi que Cerba.

Edit de 09/2021 :

L’Autorité de la concurrence a donné son feu vert fin juillet au groupe de laboratoires d’analyses médicales Biogroup pour racheter son homologue Oriade-Noviale, à condition de céder huit de ses sites. Quatre se trouvent en Haute-Savoie, deux dans l’Isère et deux dans le Rhône.

L’Autorité a considéré « qu’il existait de sérieux risques d’atteinte à la concurrence sur le marché des examens de biologie médicale de routine » dans ces départements.

Avec ce rachat, Biogroup, qui dispose déjà de plus de 700 sites d’analyses médicales en France, en acquiert 47 de plus.

La success story Biogroup intrigue mais est habile. Ayant fait le choix de permettre aux biologistes de réinvestir significativement dans le groupe, la fusion avec son homologue belge est de nature à renforcer les fonds propres de l’entreprise.

L’agence de notation Fitch livre une analyse approfondie et suivie de la structure financière de la société Biogroup, dont le rating évaluant la solvabilité d’un emprunteur s’améliore suite aux dernières opérations effectuées (politique d’acquisitions, refinancement de la dette, tests Covids…)

INOVIE, l’indépendance c’est fini


C’est une décision qui aura finalement peu secoué le petit monde devenu impassible de la biologie médicale. Se revendiquant 1er groupe libéral de biologistes médicaux, le groupe Inovie, implanté à Montpellier, a lui aussi cédé aux sirènes de la financiarisation en ouvrant début 2021 son capital au fonds d’investissement français Ardian, ex AXA Private Equity qui devient actionnaire majoritaire avec 60% de capital de la structure via cette opération sans grande originalité… de LBO avec effet de levier.
Ardian, ex AXA private Equity, spécialiste de l’investissement dans les sociétés non côtées, est l’un des géants du secteur avec plus de 100 milliards d’euros d’actifs sous gestion. Il serait tentant de se réconforter par la nationalité française du fond rachetant un groupe tirant ses ressources de l’Assurance Maladie mais il n’en est rien puisqu’il s’est allié pour cette opération à trois firmes à capitaux étrangers : APG (fond de pension néerlandais), Mubadala (le fonds souverain des Emirats Arabes unis) et GIC (le fond souverain de Singapour).
Les 380 biologistes associés du groupe (sur 515 biologistes au total), jusqu’ici actionnaires à 100% de la société, ont approuvé la décision à plus de 93% avec pour objectif de financer sans douleur le départ de 150 biologistes en contrepartie de l’entrée au capital de seulement une quarantaine de biologistes mais aussi bien sûr, de disposer de moyens plus importants pour poursuivre sa croissance en rachetant des laboratoires autour de 250% du CA.
L’opération intervient dans un contexte de plus en plus concurrentiel pour Inovie, marqué par « l’accélération de la concentration, la concurrence entre l’exercice libéral et les groupes industriels, l’émergence des groupes hospitaliers de territoire et une financiarisation toujours plus forte », d’après Georges Ruiz, le président d’Inovie. De plus en plus de biologistes rechignent à rejoindre son groupe, « car la valorisation de nos concurrents s’est envolée. Jusqu’à présent, nous ne sommes développés que sur de la dette simple. Nous devons structurer notre endettement, ce que va permettre cette opération de LBO (leveraged buy-out) avec Ardian ».
Comprenez : la dette avec effet de levier, celle que l’on remboursera un jour, quand tout ira mieux.

En 2018, le groupe a généré un chiffre d’affaires de 550 millions d’euros et 120 M€ d’Ebitda pour 350 sites, 55 plateformes techniques et espère dépasser hors Covid le milliard d’euros en 2025, par des croissances externes et le développement de filiales au Moyen Orient (INOVIE MENA Liban) et en Afrique du Nord (INOVIE AFRICA Maroc).
La valorisation retenue pour Inovie monte à 1.548 milliards d’euros (pour un CA de 550 millions d’euros). Cette somme sera principalement financée par endettement, à hauteur de 915 millions d’euros, dont le remboursement sera à la charge d’Inovie, sur ses profits futurs. Le complément sera apporté en fond propre à hauteur pour les fonds et les biologistes associés (ayant choisi de réinvestir dans la société) de 633 millions d’euros soit un classique montage à 60% dette / 40% capital ou fond propre et plus spécifiquement concernant les fonds 75% dette/25% capital (pour plus de détails sur les mécanismes du LBO, voir les précédents articles du site). A ce stade, il est facile de constater que l’opération devrait s’annoncer très profitable pour les 4 fonds sur ce LBO primaire : un investissement de seulement 400 millions d’euros (pour s’offrir 60% d’un groupe pesant 550 millions de CA annuel) et le reste de la dette à charge de la société de rembourser le principal in fine, c’est-à-dire dans 7 ans avec la charge d’intérêt annuel estimé à 40 millions d’euros par an soit 70% des bénéfices pour un taux de 4.25% sur sa dette sénior…

En 2021, le groupe Inovie a inauguré sa nouvelle plateforme technique de 3.000 m2 basée à Montpellier et pour laquelle le groupe a investi 11 millions d’euros. Fin 2021, le chiffre d’affaires du groupe, porté par l’activité Covid, dépassera le milliard d’euros, contre 741 millions d’euros en 2020.

DU COTE DE CHEZ CERBA

Cerba, c’est 450 laboratoires de biologie médicale et 150 centres de prélèvements, en France, en Belgique, au Luxembourg et en Italie pour 9 000 salariés dont 720 biologistes. On estime que le groupe réalise 80% de son CA en France.
Profitant de l’effet Covid-19, le groupe présidé par Catherine Courboillet a généré, l’an dernier, un chiffre d’affaires d’environ 1,5 milliard d’euros contre 630 millions d’euros en 2017 et 250 millions d’euros en 2010. Selon nos informations, son Ebitda ajusté s’élèverait à près de 350 millions d’euros, bénéficiant de l’effet covid, en hausse de +25%.

Pour mémoire, en 2017, le suisse Partners Group et le fonds de pension canadien PSP Public Sector Investment Board reprenait Cerba à PAI Partners 1.8 milliards d’euros soit 12 fois son EBE sur un 5ème LBO avec un levier d’endettement se situant à environ 6 Ebitda. 4 ans plus tard, un nouveau mandat de vente est donné, les enchères ont rassemblé des fonds classiques comme PAI Partners mais également beaucoup de fonds d’infrastructures tels que l’américain I-Squared Capital, déjà propriétaire de l’opérateur d’Ehpad Domidep. C’est finalement le fond d’origine suédoise EQT qui reprend les rênes en devenant actionnaire majoritaire pour ce 6ème LBO, au côté de PSP Investment qui réinvestit une petite partie de son produit de cession pour une valorisation totale d’environ 4.5 milliards d’euros, soit un multiplie d’Ebitda de près de 13,5. Partners Group quant à lui n’a pas choisi de réinvestir. Le package de financement s’orienterait sur un attelage Term Loan B plus une émission high-yield pour un montant supérieur à 1,6 Md€. Le tout en s’appuyant sur une tranche B de dette senior proche de 2,5 milliards d’euros, apportée conjointement par Deutsche Bank, Natixis, UBS et Goldman Sachs.


Le LBO sponsor less ne semble pas prêt d’être à l’ordre du jour. Alors qu’à la précédente opération, le nombre de managers et biologistes actionnaires avait doublé (200 à 400), cette fois, il semble qu’il n’augmentera que sensiblement. Jusqu’à aujourd’hui, les quelque 430 biologistes et dirigeants détenaient 20 % du capital, mais 80 % des droits de vote.

L’un des plus gros montages financiers de tous les temps

Cette acquisition par emprunt (LBO) constitue l’un des plus gros montages financiers en France de tous les temps. La crainte d’un veto de Bercy a par ailleurs fait hâter les négociations.
«L’environnement est très sensible compte tenu du contexte sanitaire. Il fallait éviter que les autorités interviennent trop tôt et émettent hâtivement un veto par principe, comme pour l’opération Carrefour-Couche Tard», explique ainsi aux Échos une source proche du dossier.
Car la valeur de ce LBO surprend. Alors que Bloomberg mentionnait une valorisation potentielle de l’ordre de 3 milliards d’euros quelques semaines auparavant, la transaction s’est finalement nouée autour de 4,5 milliards. Selon certaines informations, « le sujet est extrêmement sensible car certains n’hésiteront pas à souligner que cette rentabilité s’est faite sur le dos de la sécurité sociale. Le réseau de cliniques Elsan, racheté par KKR l’été dernier, a d’ailleurs été chahuté par les autorités pour cette raison », note un connaisseur du secteur. Dans les faits, Cerba se défend dans les colonnes du Point en déclarant avoir été l’un des premiers laboratoires à investir massivement pour s’équiper et réaliser à grande échelle des tests de dépistage. Somme déclarée comme investie ? 15 millions d’euros…
Le bond de la valeur de Cerba tient aussi à une politique d’acquisition très offensive ces dernières années. Après le rachat des laboratoires de génétique vétérinaire Antagene, Cerba a racheté, en 2017, les laboratoires italiens Deltamedica et Fleming Research, puis BIO 7 l’année suivante – pour un peu moins de 500 millions d’euros.
La direction du groupe mise sur un doublement des ventes d’ici à 5 ans, en s’installant dans d’autres pays européens, au Moyen-Orient et en Afrique (Lancet Africa, leader en Afrique). Autre axe de croissance, l’extension de la gamme, sur des tests innovants (génome, maladies métaboliques, cancer), et autres analyses type biologie préventive, bilans d’oligoéléments, microbiote…
En 2017, Cerba Healthcare est attaqué en justice par trois syndicats professionnels qui l’accusent de ne pas respecter l’indépendance des biologistes médiaux, censés détenir plus de 50% des droits de vote et du capital des laboratoires médicaux. L’issue de la procédure est attendue courant 2021.

Edit du 05/07/2021 : BPI s’invite à la table des actionnaires

Dans le cadre de la recomposition de son actionnariat, Cerba HealthCare accueille Bpifrance, organisme français de financement et de développement des entreprises, en tant qu’actionnaire institutionnel de long terme aux côtés des 400 biologistes et managers du Groupe. Bpifrance rejoint le consortium mené par EQT et Investissements PSP et accompagnera Cerba HealthCare dans la poursuite de sa stratégie autour de l’innovation au service du diagnostic et de la santé.

La transaction, soumise à notifications administratives et approbations réglementaires, a été validée par les autorités.

Edit du 05/08/2021 : la poursuite outre-Alpes de la consolidation

Cerba a annoncé l’acquisition de son homologue italien, le laboratoire de biologie médicale/analyse environnementale et alimentaire « Lifebrain ». Fort de 360 sites dans 17 régions, il a été fondé en 2013 par rachats successifs de nombreux laboratoires en Italie et devient en 2016 le 2ème acteur italien en part de marché. Racheté en 2018 par le fond d’investissement Investindutrial, il aurait généré un CA annuel de 160 millions d’euros en 2020. Animé par Goldman Sachs et JP Morgan, le processus d’enchères sur lequel Biogroup et Inovie était également en lice, a tourné à l’avantage de Cerba qui a mis 1,2 milliards d’euros sur la table pour remporter la transaction, soit un multiple de 12 fois l’EBE (EBE estimé à 100 millions d’euros pour 2021, qui aurait doublé en 2 ans, suite aux dernières restructurations menées ainsi qu’au volume de tests Covid).

De belles perspectives financières pour Cerba pour ce laboratoire qui a pu se diversifié dans le « HN » (Life DNATest, bilan « préventifs »…)

SYNLAB/LABCO


La pandémie sourit également aux laboratoires Synlab/Labco, la plus grande chaine de laboratoire d’Europe, née en 2015 de la fusion des deux laboratoire Labco et Synlab et employant environ 20 000 personnes. Le groupe basé à Munich a en effet annoncé un chiffre d’affaires en hausse de +38% (2.6 milliards d’euros) et un EBE supplémentaire généré par l’activité Covid de 680 millions d’euros (+71%) en 2020. La société prévoit un chiffre d’affaires de plus de 3 milliards d’euros en 2021, la biologie humaine représentant environ ¼ de son CA.

Cherchant à tirer profit de l’amélioration de leur situation financière, dans le sillon d’autres sociétés d’analyse de biologie médicale, comme les américaines LabCorp ou Quest Diagnostics, ayant vu le cours de leurs actions s’envoler sur les marches côtés, Synlab/Labco espérait une introduction en Bourse prévue à Francfort après Pâques, avec une fourchette de prix entre 18 et 23 euros par actions soit une valorisation maximale à 5.5 milliards d’euros. C’est chose faite depuis le 30/04/2021 mais avec une valorisation de seulement 4 milliards d’euros, la demande des investisseurs ayant été moins élevée que prévue. Rappelons que les associés détenant 10% du capital avaient acquis leurs titres sur la base de 15€ l’action…
« Il y a des doutes parmi les investisseurs quant à savoir si Synlab peut maintenir le niveau de ventes et de bénéfices après la pandémie corona, qui a donné un boom à la société de médecine de laboratoire », déclare Konstantin Oldenburger, analyste de marché chez le courtier CMC Markets.

La société a proposé 22 millions d’actions nouvelles soit une augmentation de capital de 400 millions d’euros. Au total, c’est 42,9 millions d’actions ordinaires (soit une émission d’une valeur de 772 millions d’euros) qui arrivent sur le marché, quasiment moitié moins que ce qui avait été initialement prévu par la société (71.5 millions d’actions pour une valeur de 1.5 milliards si le prix de l’action avait réussi à atteindre 20 euros) car au vu de la réticence des investisseurs, les actionnaires de Cinven (groupe de capital-investissement) ont préféré conservé 20,7 millions de leurs actions, laissant présager une sortie en 2 temps de l’investisseur (clause de lock-up).
Les autres anciens actionnaires, dont l’investisseur danois Novo Holdings et la caisse de retraite des enseignants de l’Ontario au Canada (Teachers Pension Plan Board), vendront également une partie de leurs participations.

De cette opération boursière, l’entreprise elle-même recevra un montant brut de 400 millions d’euros, dont le produit sera utilisé pour rembourser en partie la dette high yield très couteuse émis par le groupe en 2011 et estimée à 700 millions d’euros. Au total, le groupe Synlab/Lacbo détiendrait pour 2,5 milliards de dettes totales . Son ratio de levier de dette s’élèverait à 6.4 (chiffre Debtwire de 2019).

Synlab prévoit de continuer à se développer grâce à des acquisitions, consolidant ainsi le marché européen du diagnostic médical encore « très fragmenté». Il a mis de côté 200 millions d’euros par an pour ses projets de fusions/acquisitions.

Pour mémoire, le laboratoire Labco est un précurseur du LBO sur le marché des laboratoires de biologie médicale en France depuis 2004. En 2015, suite à l’échec de sa 1ère tentative d’introduction en Bourse, le fonds d’investissement Cinven avait acheté Synlab pour 1,7 milliard d’euros (13 x EBE) au groupe rival BC Partners, puis l’a fusionné avec la société française Labco qui à ce moment n’a été valorisé qu’à seulement 8.5 x EBE.

La société est à présent dirigée par Mathieu Floreani, formé à l’ESSEC et ayant travaillé pour Total, DHL et Mc Kinsey et succédant en 2018 au co-fondateur de Synlab, le Dr Bartl Wimmer.

Il est vrai que le nombre d’entreprises en LBO réussissant à entrer pour se valoriser sur le marché boursier est assez restreint car d’une part la capitalisation boursière de l’entreprise doit être suffisante (idéalement d’au moins 400 millions d’euros) pour s’attirer les faveurs de suffisamment d’investisseurs et permettre au quotidien, si les conditions sont réunies, des volumes d’échanges d’actions significatifs (ce qu’on appelle la liquidité), d’autre part, l’autre écueil est celui de léser financièrement les fonds dans le cadre d’une décôte de ses titres liée à l’IPO…

Quels avantages et risques pour le groupe Synlab/Labco d’être côté sur le marché boursier ?

Dans le cas de Synlab/Labco, l’atout majeur est de façon opportuniste de venir renforcer les fonds propres de l’entreprise (dont l’encours de dette est très élevée du fait de sa politique de croissance externe, notamment sur le marché français) via l’augmentation de capital réalisée au travers de l’IPO.
Le second avantage est de pouvoir lever des fonds supplémentaires, voire de créer une monnaie d’échange pour les acquisitions à venir : certaines opérations de fusions/acquisitions pourront être réglées en titres ; à la condition d’une certaine prédictibilité de ses résultats financiers et d’un maintien des cours de l’action pendant une longue période.
La cotation est aussi un moyen d’augmenter sa visibilité dans le tissu économique et social, par rapport aux fournisseurs, aux clients, aux banquiers et parfois même vis-à-vis du recrutement
En contrepartie, la société devra fournir publiquement des informations régulières sur l’état financier de l’entreprise, répondre à la pression sur les résultats et sur la stratégie d’entreprise. Et il faudra être fin communicant car malgré l’atout Covid, l’encadrement tarifaire français, l’environnement juridique et la concurrence acharnée pour la croissance externe sont autant d’handicaps dont il faudra réussir à s’affranchir, pour convaincre les investisseurs boursiers de souscrire pour assurer le refinancement de la dette LBO du groupe…
Pour les managers, les IPO constituent également le moyen d’accéder à des bons de souscriptions d’action (voir le détail sur les stock options). Il faut par conséquent prendre en compte la possible démotivation des managers (et biologistes) si jamais le cours de Bourse n’est pas à la hauteur des espérances… Car le marché boursier a sa propre logique et rend impossible la maitrise de la valorisation de son entreprise, il peut en effet exister une décorrélation importante entre résultats financiers corrects et un cours de la Bourse qui ne suit pas.
Le fait que l’IPO de Synlab/Labco n’ait pas été largement sursouscrite nous invite à la prudence sur l’avenir de la société. Ne pas oublier le risque de défiance aussi subite qu’irationnelle du marché à l’égard des entreprises présentant un effet de levier important…
“Tout ce qui affiche un endettement de plus de 3 fois l’EBITDA peut être massivement vendu (“shorté”), sans distinctions sur les raisons de cet endettement”, note Nicolas Tabor, analyste chez Mainfirst.

Pour suivre le cours de l’action, c’est ici (21 euros au 03/05/2021 ; 18.3 euros au 04/07/2021 soit un rapide retour au prix d’introduction).

EUROFINS : un modèle financier résilient


Autre poids lourd de la biologie médicale française, le laboratoire Eurofins Biomnis, société cotée en Bourse, au catalogue de 200 000 méthodes d’analyse et 3200 tests de biologie médicale, contrôlée par la famille fondatrice Gilles Martin réalise 20% de ses ventes en France. Le chiffre d’affaire du laboratoire de bio-analyse (produits alimentaires, produits pharmaceutiques, tests environnementaux, services en agrosciences, diagnostics cliniques, laboratoires d’analyse) s’élevait à 4,56 milliard d’euros en 2019 et s’est porté à 5,4 milliards d’euros en 2020, portée par le Covid, soit une croissance organique de près de 20%. Le bénéfice de l’entreprise avant intérêts, impôts, dépréciation et amortissement s’élève en 2020 à 1,4 milliards d’euros, soit 52 % de plus que l’année précédente (931 millions d’euros). Le groupe a généré plus de 800 millions d’euros de recettes provenant des seuls tests et des réactifs liés à la Covid-19.

Portée par ces bons résultats, le cours de son action a repris des couleurs (+ 30% depuis février 2019, portant l’action à 83 euros au 03/05/2021 et 96 euros le 04/07/2021!), éloignant le spectre de la vente à découvert concertée de titres par des fonds spéculatifs (hedge funds) cherchant à réaliser des plus-values, jugeant le passif de dette du groupe trop important. Heureux les biologistes médicaux détenteurs d’actions “sur la base de critères de performance individuels”… L’entreprise, qui a vu son bénéfice net quasiment tripler en 2020 grâce à une forte activité liée à la pandémie, a aussi quadruplé son bénéfice net entre janvier et juin sur un an. En septembre 2021, Eurofins fait sa rentrée au CAC 40 où Sanofi était jusqu’à présent le seul représentant du secteur de la santé : sa capitalisation dépasse désormais 24 milliards d’euros, soit le niveau de celle de Michelin.
L’effet de levier est dans l’ADN d’Eurofins, dont le taux de croissance moyen du chiffre d’affaires de 30% sur 20 ans, découle d’une politique de croissance externe dynamique. Le groupe a construit à coups d’acquisitions ses positions de leader mondial, d’abord dans le contrôle alimentaire et environnemental, puis dans les services précliniques et le contrôle des produits pharmaceutiques.
Habitué aux opérations ciblées dites « bolt on » sur de petits laboratoires, Eurofins a changé de braquet avec les rachats de l’américain EAG pour 780 millions de dollars fin 2017, suivi par celui début 2018 d’un autre américain, Covance Food Solutions, pour 670 millions de dollars. Il a ensuite repris TestAmerica, société américaine spécialisée dans les analyses environnementales, pour 175 millions de dollars. Il ne dit cependant pas non lorsqu’il s’agit de racheter quelques labos de ville que l’Autorité de la Concurrence refuse de vendre en bloc à ses concurrents (cf affaire Oriade Noviale de juillet 2021).
Avec ces acquisitions parmi les plus grosses de son histoire, Eurofins a atteint une taille critique sur ses métiers, le groupe disposant de positions de leader ou co-leader sur ses principaux marchés en Europe et en Amérique du Nord.
La société rembourse un emprunt hybride à taux fixe jusqu’en 2020 et 2023 pour environ 680 millions inclus dans les capitaux propres au bilan consolidé. D’après des informations émanant de Debtwire au 31/12/2018, la dette totale d’Eurofins serait de 3 milliards d’euros. Son ratio de levier s’élevait à 3.5, la limite à l’endettement habituellement toléré pour les sociétés cotées en Bourse.
Ses objectifs ? la resilience…. tout d’abord se désendetter en se concentrant sur l’intégration des acquisitions précédentes, la finalisation de l’infrastructure de ses laboratoires en étoile, les solutions informatiques sur mesure, l’amélioration des marges et de la génération de trésorerie ainsi que le lancement de laboratoires nouvelle génération ou « start-ups »…

DU COTE DES INDEPENDANTS


Leur discrétion les honore mais ces derniers représentent encore entre 30 et 35% de l’offre de biologie, soit d’une manière totalement indépendante (10%) soit sous la bannière d’une cooperative type LBI ou Armoris (25%).
La coopérative LBI (« les biologistes indépendants ») continue de tirer son épingle du jeu et renforce ses positions en rassemblant près de 1000 biologistes, 650 sites (+ 100 sites depuis 2019) et un chiffre d’affaires consolidé de 810 Millions d’Euros. Il est juste derrière Biogroup en termes de nombre de sites de laboratoire et chiffre d’affaires et 1er en terme de nombre de biologistes en exercice, confirmant les chiffres du site Ekipaj (le ratio CA/biologiste se confirme être en chute libre dans les groupes dirigés par des financiers…un poste d’économie vite trouvé !)
LBI aspire à consolider 30% de la biologie médicale française pour un CA de 1 milliard d’euros pour 800 sites de laboratoires et vient d’intégrer l’APBM (association pour le progrès de la biologie médicale) au côté des opérateurs nationaux financiers afin de représenter les professionnels de santé indépendants y exerçant auprès des autorités et faire valoir le modèle économique et organisationnel du réseau.
Autre fait marquant chez les indépendants, quatre laboratoires indépendants se sont alliés au sein d’une structure commune baptisée « Ouest Biologie ». Réunissant SBL Bio (présent dans le département des Côtes d’Armor), Biolor (Morbihan et Finistère), Biodin (Côte d’Armor et Ile-et-Vilaine) et Bioemeraude (Ille-et-Vilaine et Manche), cette nouvelle entité rassemble 31 biologistes associés de façon égalitaire, 400 collaborateurs, 27 sites et 6 plateaux techniques. Ses premiers projets vont porter sur le déploiement d’un système d’information unique, la mutualisation des fonctions de back office et l’équipement de nouvelles machines d’analyses pour faire face au surcroît d’activité lié à l’épidémie de la Covid-19. Avec un chiffre d’affaires consolidé pro forma de l’ordre de 53 M€, Ouest Biologie se hisse parmi les 20 laboratoires leaders au niveau national. Son président, Nicolas Dubois, reconnaît le caractère défensif de cette alliance, l’industrialisation et la concentration croissante du secteur laissant de moins en moins de place aux biologistes isolés. Il se dit d’ailleurs prêt à accueillir d’autres laboratoires indépendants. Détenue à égalité par 26 biologistes fondateurs de leurs laboratoires, Ouest Biologie dispose d’une ligne de crédit de 10 M€ pour intégrer de nouveaux arrivants.
Deuxième opération d’envergure, le groupe B2A finalisé quasiment dans le même temps issu de la fusion dans le grand Est des laboratoires Analysis, Biolia et Biorhin, pesant 60 millions de chiffre d’affaire (2019).

Au total, les laboratoires “indépendants” (non financiers, non LBI) représenteraient encore environ 400 à 500 sites de laboratoires sur les 4000 que comporte la France…

L’effet Covid, le cygne noir pour la biologie médicale française ?

Le coup d’arrêt lié au confinement du printemps 2020 ayant fait chuter de plus de 50% l’activité de routine des laboratoires pendant 2 mois aura été très largement compensé par l’activité Covid, qui, dans certaines structures et dans certaines régions, a égalé voire dépassé le volume de l’activité de routine. Le remboursement des tests PCR Covid par l’assurance maladie en 2020 se porte à 2.6 milliards d’euros, soit plus de la moitié de l’enveloppe habituellement consacrée aux remboursements de biologie médicale. En quelques mois, des années de baisse de coût ont ainsi été consommées. Malgré tout, cela passe sous les radars de Bercy car il s’agit d’un investissement inestimable, évitant un confinement des milliers de fois plus coûteux sur le plan économique et budgétaire.


Une question intéressante m’a été posée il y a quelques mois via la rubrique contact de ce blog
Est-ce que les groupements financiers dont le modèle nous a été vendu en 2008 par la puissance de leur pouvoir d’investissement et leur modèle d’efficience ont apporté une plus-value, qu’elle soit en termes de volume ou de rapidité de rendu ?


« La crise sanitaire a montré qu’un groupe national avait plus de poids face aux fournisseurs, qui choisissent leurs priorités […].Pour répondre en 24 heures à des tests partout en France, nous avons acquis une soixantaine de machines PCR en six mois », Chaque machine coûte entre 200.000 et 800.000 euros, des sommes inaccessibles pour un labo indépendant. Si l’on suit ce raisonnement, les petites entités régionales ont vocation à disparaître ».

Stéphane Eimer

Le chiffre rendu public par Biogroup est qu’il a investi plus de 70 millions d’euros depuis le début la pandémie dans des machines de test PCR et des réactifs sur le coronavirus.


« Nous réalisons 1 test virologique sur 5 en France, que nous rendons en vingt-quatre heures sur tout le territoire »

Stéphane Eimer.


Que ce soit en termes d’investissement ou en nombre de tests réalisés, rapporté à son nombre de sites, il n’y ici rien d’exceptionnel ! Il est logique qu’un groupe pesant 20% de l’offre de biologie réalise 1 test PCR Covid sur 5 en France. Au vu de la tarification généreuse initiale, des groupes indépendants déjà accrédités en biologie moléculaire ont pu sans difficulté financer l’achat d’autant d’automates que nécessaire pour venir renforcer leur plateau analytique et faire face à la demande. Il n’y a eu aucune “désert biologique” où aucun test ne pouvait être rendu dans des délais corrects en France. Au contraire, dans certains grands groupes que nous ne citerons pas, les tests étaient parfois rendus avec des délais de plusieurs jours, ayant forcé les autorités sanitaires à taper du poing sur la table et renégocier les tarifications en fonction des délais de rendu.


Du coté de Cerba, l’investissement n’aurait été que de 15 millions d’euros (article Le Point 4/03/21). La société au milliard de chiffre d’affaires s’est même vu mettre à disposition par l’Etat 3 automates PCR haute cadence (300 000 à 400 000 euros pièce) pour son entité Cerballiance Provence Côte d’Azur (voir page 280 le rapport du Sénat en lien avec la commission d’enquête pour l’évaluation des politiques publiques face à la crise sanitaire de la covid-19)

Rien d’illogique à tout cela. Lorsqu’une société est valorisée à 10, 12, 14 x son EBE, la charge de la dette, et surtout des intérêts de la dette, devient de plus en plus conséquente, la structure financière se détériore et les investissements doivent au contraire être d’autant plus rationnalisés.


Quel avenir pour la biologie médicale en France pour les prochaines années ?

Incontestablement, l’épidémie de Covid-19 a nourri la croissance de l’ensemble des laboratoires, dans des proportions variables suivant que l’activité analytique Covid ait pu être réalisée sur place ou a dû être sous traitée, l’activité de routine subissant parallèlement des ralentissements liés aux périodes de confinement (report des chirurgies programmées, consultations annulées, etc…) et participe ainsi au désendettement accumulé depuis une décennie essentiellement pour les « majors » de la biologie médicale.
Néanmoins, ce surcroit d’activité et de bénéfices supplémentaires, quoique bien entamé par la chute du tarif PCR, n’a à priori pas vocation à perdurer dans le temps et le strict maintien des retours sur investissement reste plus que jamais d’actualité, dans un environnement économique plus que dégradé.
En effet, le quoiqu’il en coûte présidentiel pour sauver l’économie déverse des centaines de milliards depuis plus d’un an au travers de plans des soutien, d’aides directes ou indirectes aux entreprises et aux ménages, prêts garantis d’Etat, débloquant des fonds pour l’hôpital, finançant des dépenses sans précédent. Une partie de ces dépenses viendront alourdir le déficit de la Sécurité Sociale, alourdissant son deficit, à plus de 41 milliards d’euros, du « jamais-vu ».
Nous essayerons dans un prochain article de discuter de l’ensemble de ces contraintes et tenter de prédire comment ils pourraient façonner l’avenir de la biologie médicale française, à la manière d’un cygne noir, capable de bouleverser l’ordre établi ou…. projeté.

« L’avenir est un pur hasard, on perd son temps à le prédire. »

— Nassim Nicholas Taleb, auteur du Cygne noir

3 commentaires sur “SARS-Cov-2, le cygne noir ou la puissance de l’imprévisible. Actualités financières des groupes de laboratoires de biologie médicale

  1. Merci énormément pour ce résumé de la situation et tout le travail effectué. Vos articles sont excellents.
    Et je me demande tristement quoi faire au milieu de tout ça.
    (une trop jeune biologiste dépitée)

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    1. Merci de tout cœur pour ces encouragements à poursuivre ce travail de recherche et de réflexion. En tant que professionnels de santé, je trouve qu’il est primordial de connaitre la nature du monde dans lequel nous sommes contraints d’exercer et d’évoluer. Il ne faut surtout pas se décourager et être conscient de sa valeur. Bonne soirée !

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  2. quel beau mensonge :
    Pour répondre en 24 heures à des tests partout en France, nous avons acquis une soixantaine de machines PCR en six mois », Chaque machine coûte entre 200.000 et 800.000 euros, des sommes inaccessibles pour un labo indépendant. Si l’on suit ce raisonnement, les petites entités régionales ont vocation à disparaître ».

    Stéphane Eimer

    Cout d’un thermocycleur biorad acheté par biogroup : cfx 96 ou 384 : 25 000 euros : remboursé en 48h.
    tout les grosses activités ont été réalisées en lyse direct pour eviter l’extraction qui effondre la cadence.
    notre micro groupe réalise un CA de 4.5 Million d’euros. nous avons acheté 3 machines en même temps que mr Eimer
    Si Biogroup avait investi autant proportionnellement à son CA il ne peserait que 90 millions d´euros …. cqfd

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